作者 / 园长

　　分析师 / 一只柠檬

　　来源 / 刺猬公社（ID：ciweigongshe）

　　要不是 2020 年 Q1 的“亮眼”成绩，人们几乎已不记得多久没关注过“下沉市场三巨头”、“PKQ”之一的趣头条了。

　　在趣头条最新一季的财报中，营收、用户和利润这几个核心数字看起来分外喜人：总营收 14.12 亿，同比增长 26.2%；月活用户 1.38 亿，同比增长 24.2%；净亏损 3.881 亿元，同比下降 37.2%……

　　一切似乎都在朝好的地方发展，没有什么可担心的。但你关心趣头条的新闻，是什么时候了？

营收单位：亿元人民币用户活跃度：亿/月，快手活跃度为 DAU3 亿以上

　　相反，曾经的“战友”、“下沉市场三巨头”的另外两大巨头——快手和拼多多，都在各自领域里狂飙突进，成长为真正的巨头。趣头条跟它俩比，已经被甩开好几个身位，就像“BAT”里面的B，已经不足以跟 AT 平起平坐。

　　快手已经实现了 3 亿 DAU，和抖音你追我赶，是这两年最耀眼的互联网公司之一；不到 5 岁的拼多多市值超过 800 亿美元，跟创立 22 年的京东难分上下。趣头条则在上市后不久跌破了发行价，目前股价 2.6 美元左右，总市值 7.88 亿美金，跟快手和拼多多的市值已经有百倍之差。

　　不是所有的下沉市场巨头，都能有一个光明的未来。

　　在下沉市场，趣头条这种先花钱买用户、再把用户卖给广告主的模式，终究不如拼多多和快手直接卖货、直播分成等盈利模式更快更稳和更有爆发力。

　　趣头条，一个“上市即巅峰”的产品

　　在华尔街敲钟，乃是趣头条的高光时刻。

　　2018 年 9 月，趣头条登陆纳斯达克，距离它的第一个版本上线才过了两年零三个月。这个速度打破了当时中国企业在纳斯达克的最快上市纪录，后来被瑞幸咖啡用一年零六个月的速度超越。

　　现在看来，瑞幸咖啡存在着不少舞弊行为，算不得数。在上市速度上，快还是趣头条快。但趣头条和瑞幸咖啡有不少相同点，特别是在给用户“发钱”这一点上，趣头条就堪称资讯产品界的瑞幸咖啡。

　　在趣头条上，用户签到可以换金币，看新闻（根据篇数、时长来计算）可以换金币、“收徒”（指拉新，发展“下线”用户后，“徒弟”的收益“师傅”可分享）也可以换金币，一切有助于增长和活跃的用户行为，都能得到相应激励。

　　和其他平台上基本无用的积分不同，趣头条上的金币可以根据实时“汇率”进行提现，这就吸引了很多时间充裕的下沉用户。特别是收徒机制，更是让趣头条在三四线城市和农村实现了病毒式的传播。

　　但这种模式在最近，似乎越来越跑不通了。

　　从财报中可以发现，趣头条过去引以为豪的高速增长，在最近变得越来越平缓。在 2020 年第一季度，趣头条的 DAU 甚至比上一季度还减少了大约 10 万，MAU 增速也比过去明显放缓。

　　因为疫情期间通通宅家的影响，不少内容平台都迎来了流量暴增，比如B站，MAU 同比增长了 70%；爱奇艺，会员数量净增长了 1200 万。尽管趣头条在 2020 年第一季度实现了亏损的收窄，趣头条 App 也实现了盈亏平衡，但用户数据和同行一比还是显得比较难看。

　　另一个坏消息是，趣头条的毛利率也在最近一年呈现出明显的下降趋势。

　　从 2018 年第四季度到 2020 年第一季度，趣头条的毛利率从 84.64% 一路走低到 67.36%，这不是一个好兆头。暂时的亏损或许不是问题，但如果不能提高营收效率，营收规模的增速赶不上支出增长的速度，又谈何止住亏损的趋势、实现收支平衡呢？

　　若论净利润率，趣头条的表现则更“不忍直视”，一直都在-30% 左右徘徊，在 2019 年第三季度一度达到了-63.75%，一个季度亏损将近 9 个亿。

　　趣头条在 2019 年度财报和 2020 年第一季度财报中都表示，它将争取在 2020 年下半年实现盈亏平衡。但从这个营收折线上看，趣头条想要如期盈利，需要做出巨大的改变，才能实现从净利率低于-30% 到盈亏平衡的惊天逆转。

　　但从趣头条的既有模式和策略上看，这家下沉市场的巨头似乎没有什么特别令人惊喜的动作。想要实现这种“我命由我不由天”式的逆转，趣头条或许可以办到，但很可能不是财报中所预期的那样，“下个半年就盈利”。

　　网赚有风险，“撒币”需谨慎

　　讨论趣头条的赚与赔，绕不开它的创始人谭思亮。

　　在盛大游戏时，谭思亮就是广告业务的负责人，还曾经创办过广告公司，非常熟悉广告的那一套。

　　趣头条的商业模式，被他简化为一个不等式——M>N。

　　M 就是用户点击带来的广告营收，N则代表着给用户发放的激励。只要M能够大于N，趣头条就能赚钱。这是一种非常简单朴素的媒体广告逻辑：我花 100 块买来用户和做运维，广告主向我支付的钱超过 100 块，我就赚了。

　　在这种逻辑的驱动下，我们能从趣头条的财报中发现两个事实。

　　首先，趣头条盈利模式极为单一，高度依赖广告。“M”是趣头条营收的最主要来源。从 2018 年第四季度上市以来，趣头条的“广告和营销收入”占总营收的比例均在 95% 左右，特别是在 2019 年第三季度，“广告和营销收入”一度占到了总营收的 98.20%。

　　尽管广告模式是包括阿里、百度等众多互联网公司的核心商业模式，但如此高度依赖广告收入的互联网公司也并不多见。广告很容易受到宏观经济形势的影响。对于广告的过度依赖，并不是一家互联网公司行稳致远的长久之道。

　　第二，趣头条把“太多”钱花在了用户上。“N”的成本太高，直接影响了趣头条的盈利能力。

　　在趣头条每个季度的财报中，趣头条都会在费用中专门列出提升活跃度的“用户互动费用”（User engagement expenses）和提升用户数量的“用户获取费用”（User acquisition expenses）。

　　在 2020 年第一季度，这两部分就占去了趣头条总营收的 71.5%；这还不是最多的，趣头条在这上面的花费，有时甚至超过了总营收。

　　对于亏损，趣头条创始人谭思亮将之解释为“战略性选择”，用烧钱换增长。这也是近几年互联网独角兽公司的一个普遍策略，不论是滴滴，还是瑞幸、ofo，都选择了烧钱亏损来换取市场规模。

　　烧钱烧钱，有的烧成功了，比如滴滴，有的则引火烧身了，比如瑞幸和 ofo。

　　当趣头条表现出了明显的增速减慢时，这样的战略性选择也会面临重重质疑。

趣头条的推荐页面内容

　　过大的“N”对趣头条的另一个不利影响是内容生态上“缺钱”。对于任何公司来说资金都是有限的，在这里多花，那里就要少花，这也对趣头条的内容生态投入造成了不利影响。尽管趣头条曾先后推出过“云耕计划”“快车道计划”等创作者扶持和激励政策，但在财报中，趣头条从未公开过它在内容上的投入具体数额。

　　资讯聚合平台想要留住用户，最终还是要靠内容。在内容早已成为各大平台的核心资产的 2020 年，西瓜视频有“美食作家王刚”，快手有“奥利给”，抖音有罗永浩，B站有“老番茄”……各个平台都有一大批原生一位认证的特色达人，趣头条呢？

　　在匿名职场社交软件上，一位认证为趣头条离职员工的账号在趣头条“内容运营怎么样”问题下答道，“自从内容老大去年（2019 年）走了，这个部门就没什么大动静，除了跟澎湃合作，其他方面没什么投入，也没有 UGC。”

　　趣头条的 slogan 是“让阅读更具价值”。这种价值，不应该只是平台方的广告价值，也应该包括提供给用户的产品价值。

　　趣头条的出路在哪里？

　　能够从财报中观察到的一个积极变化是，趣头条开始压缩过大的“N”。

　　一方面，“用户互动费用”和“用户获取费用”，在最近三个季度呈现出明显的下降趋势；销售费用占营业费用的整体比例也在下降，从 2019 年第一季度的 84.38% 下降到 2020 年第一季度的 73.45%。

　　对于买用户的热情，趣头条已经出现了较为明显的下降。

　　另一方面，趣头条的研发投入持续加大，占比也在上升。2020 年第一季度的研发费用，就达到了 2.809 亿元，比上年同期的 1.554 亿元同比增长了 80.75%。

　　对此，趣头条在财报中解释为“在人工智能内容推广技术和广告技术领域”加大了投入，希望在内容不占优势的情况下，尽可能地为用户推荐合适的内容。

　　在某种程度上，这也意味着趣头条正在想尽办法，远离“撒币”，把钱花在能够更有效率地留住用户的地方。

　　在讨论趣头条类产品能否成功时，除了纵向对比趣头条自身，还应该了解趣头条所在的“网赚阅读”赛道。在这个混沌初开的蛮荒地域，纳斯达克上市的趣头条已经称得上是非常规范、靠谱的大公司了。

　　用百度搜索就可以发现，趣头条的搜索联想中，出现了“惠头条”、“快头条”、“淘新闻”等等同样打着看新闻领现金旗号的竞争者，数量多达十几个。尽管淘汰更新的速度很快，但网赚阅读的赛道也在越来越拥挤。

　　这些后起之秀们，在产品设计上往往比趣头条更加“下沉”。单拿产品设计来说，趣头条 App 的主色调，是类似微信、豆瓣的清爽绿色；“淘新闻”之类的产品，则是喜庆惹眼的红黄相间，还不忘给 logo 点缀几枚金闪闪的金币。

　　上一个用 logo 体现“能赚钱”特色的 App，还是罗永浩站过台的聊天宝。

　　面对层出不穷的竞争对手，长期烧钱也不是个明智之举。但这又有一个悖论：入局“网赚阅读”的产品实在不少，用户很容易找到第二家领现金的资讯聚合 App，减少给用户的现金，等于降低用户增长速度。

　　另外，做内容生态需要钱，更需要时间，在目前的内容生态远不及今日头条、腾讯新闻等主流资讯聚合 App 的情况下，趣头条很难在下沉市场做出差异化。如果失去了用户增长的速度，又没建立起良好的内容生态，这个资讯聚合产品就很危险了。

　　发力产品矩阵，则是趣头条表现出来的一个最明显的动作。从财报中看，目前“趣头条系”最有希望的产品就是米读小说，一款同样主打免费阅读的网文产品。2019 年末，米读 DAU 一度接近 1000 万，在免费阅读产品中排名相当靠前。

趣头条中的免费网文

　　免费网文虽然在行业中争议颇多，对于流量的拉动却是不争的事实。趣头条还把米读的功能进行集成，放在其主 App 中，方便用户阅读的同时，也和小视频、小游戏等功能，形成了流量的聚合效应。

　　不论是发力内容还是产品矩阵，资讯聚合平台的出路，最终还是回到了为用户提供信息价值的轨道上。

　　这能给趣头条带来多大的改观，仍存在一个大大的问号。根据自媒体“燃财经”的报道，趣头条在 2019 年末的 DAU 目标是 5000 万-6000 万，但这个目标，直到 2020 年第一季度都没有实现。

　　快手、拼多多这两个“下沉巨头”，已经为趣头条勾勒出这片市场的轮廓和上限。符合需求的内容（产品）、社交互动和用户补贴，想要在下沉市场获得成功，最好把它们结合起来。

　　如果一直靠着补贴用户“撒币”，那么，趣头条不可能有光明的未来。

　　注：本文不能也不应被视为投资建议，请知悉。