文/方浩

　　来源：接招（ID：itakethat）

　　本周一纳市已开盘，苹果股价首次突破 500 美元大关，市值达到 2.15 万亿美金，接近英国富时 100 指数的总市值。也就是说，一家公司的体量马上就要赶上一个老牌资本主国家股市的体量。

　　苹果市值从 0 到 1 万亿美金用了 38 年时间，而从 1 万亿美金到 2 万亿美金只用了两年时间。

　　作为目前全球市值最高的公司，苹果也被认为是当下这一波行情的风向标。到底有没有泡沫？神话何时破灭？

　　一般来说一只股票的涨幅，很大程度上源于公司的成长性。比如营收能力，比如盈利能力。如果这两项能力在看得见的未来可以持续增长，股价当然会涨。

　　苹果过去几年在营收和盈利两个方面表现如何呢？让我们以 2016 年为时间节点，因为那一年股神开始买入苹果，并使其成为伯克希尔最大的持仓股。

　　2016 年苹果市值达到 6000 亿美金，至今已经涨了 3 倍有余。但是，过去 4 年里，苹果的营收和利润增幅远远低于股价涨幅：

　　2016 年营收 2156 亿美元；利润：456 亿美元；2017 年营收 1413 亿美元，利润 783 亿美元；2018 年营收 1667 亿美元，利润 595 亿美元；2019 年营收 2601 亿美元，利润 552 亿美元。

　　2017 年、2018 年两年的营收都低于 2000 亿美金，2019 年的净利润还低于此前两年。这两项指标的年均增长幅度都在=是个位数，个别年份甚至还是负数。

　　如果把苹果必做美国资本市场的茅台，再再来看看中国资本市场的“苹果”——茅台：从 2016 年到 2019 年，无论是营收还是净利润，年复合增长率平均达到了 20% 左右。

　　营收和利润增速很慢，苹果股价却屡创新高？

　　一个很有可能的解释是，我们在 2016 年看到的苹果市值，并不是水果公司的真正价值。这也就是巴菲特为什么在当时出手的原因。

　　股神对企业估值，有一套自己的公式，即现金流折现法。

　　当然，这个公式成立的前提是，目标公司必须有稳定、持久的经营历史。到 2016 年，苹果成立整整 40 年，iPhone 卖了将近 10 年。苹果虽然是一家科技公司，但在老巴眼里它更像一家有着较长历史的消费品公司：盈利能力很稳定，而这恰恰是很多科技公司特别是新兴互联网公司的短板。

　　所以，现金流折现法并不能适用很多成立时间不长、甚至还在亏损阶段的互联网公司。

　　现金流折现法是指，一个公司的价值取决于在其生存期间内，预期产生的所有现金流在一个合理利率上的折现。按照巴菲特的定义，就是现金流除以一个无风险利率。。

　　在这里，巴菲特所指的现金流其实是股东盈余，即一家公司的净利润加上折旧、摊销成本，再减去资本支出等运营成本。而无风险利率是指美国长期国债的利率。

　　在投资可口可乐、保险公司等传统行业时，巴菲特习惯选择 30 年期美国国债，因为传统行业变数较小，不像科技行业，一天一个创新。对于价值投资来说，陪传统行业进行 30 年的长跑不算什么。

　　正因为科技行业创新多、变数大，我们可以把股神对苹果估值时的无风险利率跟 10 年期国债锚定。

　　2016 年，每股 10 年期国债利率是 2.5% 左右。当年苹果净利润是 456 亿美元，折旧/摊销费用是 100 亿美元，资本支出 127 亿美元，所以当年苹果的股东盈余为 456+100-127=429 亿美元。

　　429 亿美元除以 2.5% 的利率，等于 17160 亿美元。这就是巴菲特在 2016 年对苹果的估值。与苹果最新的市值只相差 4000 亿美金左右。显然，在巴菲特看来，不是现在的苹果股价太高了，而是四年前的估值太低了，即当时的价格远远低于内在价值。

　　那么问题来了，当年股神的信心来自何处？这就不得不提巴菲特考察企业价值时特别看重的一个指标：净资产收益率。说白了就是一家公司的赚钱能力。

　　2013 和 2014 年，苹果的净资产收益率都是 30% 左右，到了 2015 年（也就是巴菲特进场的前一年），苹果的净资产收益率涨至 46%。而从 2016 年开始，苹果的净资产收益率持续攀升：2018 年是 49%，2019 年是 56%，而截止到目前为止过去 12 个月的净资产收益率是 67.7%。

　　这就解释了为什么过去几年苹果的营收和净利润涨幅不大，股价却一路攀升的原因：赚钱的效率不断提升。

　　当然，苹果股价的上涨，还有一些意外因素。比如“孟晚舟事件”在 2018 年爆发，此后美国政府对华为持续打击。也正是从那一年开始，苹果的股价突破万亿美元大关并开始了 2 万亿美元之旅。华为手机业务的遇挫，某种程度上苹果是最大受益者。

　　但需要指出的是，巴菲特的现金流折现法是常态经济环境下的计算公式。考虑到今年以来建国同志的超级大放水，美国国债利率已经接近于零。所以股神的这套方法论不仅对如今的苹果是不适用的，几乎所有公司都不适用。

　　一位苹果概念股的高管跟我说：水果公司是原来低估了，现在高估了，货币贬值了，崩盘概率不大，调整概率不小。

　　今年以来巴菲特反反复复买进卖出了很多股票，但对苹果依然按兵不动。他曾说过：将那些频繁买卖的机构称为“投资者”，就像将那些喜欢一夜情的家伙称为浪漫主义者一样可笑。